¿Por qué se aprecia el real frente al dólar?

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Datos recientes muestran una mejora relativa en los indicadores económicos de corto plazo en Brasil. En particular, el tipo de cambio se apreció un 7,4% frente al cierre del año pasado, cayendo por debajo de R$ 5,20/dólar por primera vez desde principios de septiembre del año pasado, luego de devaluaciones acumuladas de 8% en 2021 y 28,4 % en 2020.

Este movimiento parece reflejar un cierto acomodamiento en cuanto a la percepción de los inversores —nacionales y extranjeros— sobre las perspectivas futuras. En enero, los contratos de cambio en el segmento financiero registraron un saldo positivo de US$ 5.6 mil millones, luego de haber registrado un saldo negativo de US$ 9.3 mil millones en diciembre. El principal índice de precios de las acciones en bolsa (B3) ya sube 8,6% en el año, luego de haber caído 12% en 2021, reflejando principalmente la entrada de recursos externos, de alrededor de US$ 7.800 millones desde inicios de año.

Además de la percepción de que la bolsa de valores brasileña estaría barata, en dólares, tras la caída del año pasado, esta recuperación reciente también refleja el apoyo de los precios de las materias primas en un nivel alto, recordando que las acciones de empresas vinculadas a las materias primas (petróleo y derivados, alimentos y metales y minería) representan alrededor del 40% del índice. Si bien el petróleo, cuyo precio aumentó 55% entre enero del año pasado y enero de este año, es el destaque, los precios en dólares de productos agrícolas y metales en el mercado internacional, según el Banco Mundial, también registran crecimientos expresivos, desde 14, 4% y 21,8%, respectivamente. En cuanto al nivel, se acercan a sus valores máximos, especialmente metales y minerales.

Tanto la apreciación del real como el momento favorable de los precios de las materias primas constituyen sorpresas en relación a las expectativas asociadas al cambio de política monetaria de la Reserva Federal en Estados Unidos. De hecho, la perspectiva de reducción de la liquidez internacional, debido a la reversión de las adquisiciones de activos por parte de los bancos centrales de los países desarrollados, y el aumento de las tasas de interés, debido al fuerte aumento de la inflación, normalmente conduciría a una caída en los precios de las materias primas y la devaluación de la moneda de los países emergentes.

Los precios de las materias primas aún parecen reflejar el calentamiento de la economía mundial, como lo indica el crecimiento anualizado del 6,9% de la economía estadounidense en el último trimestre de 2021 y las expectativas de que China mantendrá un crecimiento relativamente alto del 5% este año. Las dificultades logísticas en el comercio internacional pueden estar aumentando la presión sobre estos precios, al igual que lo han estado haciendo con los productos industrializados. La oferta mundial de productos agrícolas se ha revisado a la baja, a pesar de registrar un crecimiento respecto a 2021, debido a la sequía que afectó a Argentina y el sur de Brasil. Finalmente, las tensiones geopolíticas provocadas por la perspectiva de un conflicto entre Rusia y Ucrania afectaron los precios del petróleo, que alcanzaron niveles vistos por última vez en septiembre de 2014.

La reciente apreciación del real, por otro lado, puede estar corrigiendo los excesos de los últimos dos años, además de los precios favorables de las exportaciones brasileñas. Desde una perspectiva de corto plazo, el hecho de que el Banco Central de Brasil comenzara a subir las tasas de interés ya en marzo de 2021, mientras que los bancos centrales de los países avanzados aún no han iniciado el proceso de normalización de sus políticas monetarias, ayudó a abrir una enorme tasa de interés diferencial en relación al exterior, que ha venido atrayendo capital extranjero. La tasa de interés básica (Selic) pasó de 2% a.a. en marzo del año pasado al 10,75% p.a. en febrero, y la perspectiva es que suba a 12% a.a. para enfrentar una inflación que llegó a 10,1% en 2021. A pesar de la expectativa de una caída, las proyecciones apuntan a una inflación de 5,5% este año, por encima del límite superior del rango de tolerancia de la meta de 3,5%. Cabe mencionar que la autonomía del Banco Central, aprobada recientemente por el Congreso, ha contribuido a mantener ancladas las expectativas de inflación por períodos más prolongados.

Finalmente, el factor político puede estar contribuyendo a la reciente apreciación del real y de las acciones. La polarización entre el presidente Bolsonaro, que busca la reelección, y Lula, sigue dominando el panorama electoral, y las encuestas indican una amplia ventaja para este último. La perspectiva de que el candidato a la vicepresidencia en la boleta de Lula sea el ex gobernador de S. Paulo, Geraldo Alckmin —históricamente vinculado al PSDB, un opositor tradicional del PT de Lula— puede haber señalado una transición relativamente suave en el campo económico, como lo que sucedió en 2003-2005, cuando Lula fue elegido con un discurso radical pero adoptó una política económica responsable, aumentando las tasas de interés para combatir la inflación y reduciendo el déficit público.

Sus declaraciones recientes atacan la privatización, el tope de gasto y la reforma laboral, pero son vistas principalmente como una forma de movilizar su base política. El tema fiscal sigue siendo la clave para desarmar la trampa del bajo crecimiento en la que se encuentra el país, con el agravante de que el mal desempeño de los últimos años ha incrementado el desempleo estructural y la pobreza y, por ende, la demanda de gasto público compensatorio.

Es necesario restaurar la credibilidad de la política fiscal, que se ha visto fuertemente afectada en los últimos dos años por medidas oportunistas que han debilitado el marco legal —incluidas las reformas constitucionales— que buscan asegurar el control del déficit y la sostenibilidad de la deuda. Aunque el período electoral acaba de comenzar, los mercados parecen creer que el resultado será favorable. Sin embargo, el margen de maniobra de los elegidos en octubre será muy reducido, lo que sugiere la necesidad de un firme compromiso de los candidatos con la disciplina fiscal.